王国斌著 北京联合出版公司2022年2月出版

　　投资者往往都比较关心当前是牛市还是熊市，因为宏观经济在投资中非常重要。重要在哪里？如果投资者能正确地预测经济中的重要转折点，那么无论是自上而下还是自下而上，收益都特别大。如果能够买到最低点，卖到最高点，那更是投资者梦寐以求的。

　　宏观经济为什么重要

　　股利贴现模型（DDM）中有三个重要的因素：企业盈利、市场利率以及风险偏好。这三点的未来变化，都要从微观的角度扩展到宏观的角度来考察，所以我们的常识是，宏观经济非常重要。问题是，有人可以准确地预测未来的宏观经济吗？有谁旗帜鲜明地告诉你他预测到的不确定性吗？更重要的是，预测者本身理性客观吗？

　　大家如果有机会，可以了解一下宏观经济学的发展史。整个宏观经济的发展是从19世纪50年代开始，当时美国有了一些宏观经济统计数据的记录，到20世纪30年代逐步形成了体系，到现在不到200年。在这200年的时间里，虽然我们可以获得的数据越来越多，但我们对经济周期预测的准确性并没有很大的提高。所以我在投资上信奉一个原则，不过度考虑宏观问题。我一开始学习投资是通过阅读彼得·林奇的书，他有一句话影响了我，他说，他每年只考虑宏观经济5分钟。

　　经济预测为什么这么难

　　预测未来的经济为什么这么难，经济学家为什么没有预测到2008年的经济危机？最主要的原因有下面几条。

　　*经济数据中充满噪声。数据的可靠性有多大，人们是最清楚的。

　　*经济变化莫测。

　　*相关的两个经济变量未必是互为因果的。某些数据涉及的不是10个、20个经济变量，而是成千上万的经济变量，要区分这些经济变量是相关关系还是因果关系是非常难的。

　　*经济是一个动态系统，不是一个简单的方程式。

　　*经济预测中不可避免地存在偏见。这是最主要的原因。所以预测是很难的。

　　1966年，美国著名经济学家保罗·萨缪尔森说过：“近几十年来发生了5次经济衰退，而股票市场信号却表明经济衰退发生了9次。”他的名言至今仍然是正确的。1994年，巴菲特说过：“就算美联储主席格林斯潘趴在我耳边告诉我未来两年美国准备采取的货币政策，我也丝毫不会改变我的决策。”彼得·林奇也说过：“我非常希望自己能正确预测市场和经济衰退，然而这是不可能的，所以只要投资像巴菲特所说的高回报公司就可以了。”

　　对长期投资者而言牛熊并不重要

　　并非所有投资策略都需要在意是牛市还是熊市。对于投资者来说，应该考虑的首要问题就是投资策略。有基于相信市场有效还是市场无效的策略，也有长期的和短期的策略。在最无效的市场中，大家可以做价值投资；在最有效的市场中，只能做指数投资。如果你选择了基于价值投资的长期策略，以及基于市场有效的指数化策略，是没有必要在意牛市还是熊市的。

　　短期策略分两类，第一类是根据趋势，根据价格的数量模式技术分析进行投资，这类也不需要考虑是牛市还是熊市；第二类短期策略需要考虑短期的变化，即基于基本面加预期的变化。唯一需要在意是牛市还是熊市的就是短期策略中的第二类。我始终假设自己没这个能力，这样我的投资策略就能建立在自己没有能力准确预测的基础上。

　　说到短期，我拜访了大量公司，市场中新龙头公司的成长性要大大超过所谓的新兴公司的成长性，现在市值在300亿-500亿元或超过500亿元的很多公司市盈率相对盈利增长比率（以下简称PEG）不到1，而那些小公司的PEG甚至大于2或3，所以，现在龙头公司的成长性绝对超过市值50亿元以下的公司的成长性。而且，收购重组也只有龙头公司的份儿，没有中小公司的份儿。

　　尊重市场，相信未来

　　证券行业有个经营上的秘密，那就是特别喜欢行业排名，为什么？由于我们没有能力预测经济，无法左右我们面对的经济环境，也无法规划经营成果，唯有希望通过比别人做得更好、用更靠前的排名来获得市场青睐。这种策略是不对的，原因是其出发点不是靠做的事情更正确来吸引客户，而是靠比别人相对排名更靠前。

　　我当年负责投资研究的时候，曾经设想过一个理想的投资方式。先找一群宏观经济学家对未来的经济走势做一个判断，判断之后就知道哪些行业是能增长的，哪些行业是不能增长的，接下来再做个股筛选。但结果发现，最终成功的概率实在是太低了。

　　事情重不重要和你能不能做到是两回事。在投资实践上，你要做的是你能做的事，而不是你认为重要却没能力去做的事。我们这些年做投资总是纠结于牛市和熊市是不对的。

　　如果我们很难预测未来，没法在意是牛市还是熊市，那我们需要寻找一种对时机选择要求不是非常高的投资策略，尽量少去预测。只有这样做，才能减少犯错误的概率。可供选择的时机越多，犯错的可能性越大。买入并持有的价值投资是不需要用太多时机选择来做投资决策的策略。我们不反对投资人去扩大自己的能力范围，找到更多的工具来提高自上而下的宏观判断能力。我们也不反对做时机选择，关键是看做对的概率有多高。以整个市场目前的情况来看，机构行为因为做了过多的时机选择，只会助涨助跌，倒是为价值投资者创造了机会。

　　我们作为投资者，最重要的是尊重市场、相信未来。大家不要纠结于价值和成长，也不要纠结于牛市和熊市。   （本文是作者2017年6月在天风证券中期策略会上分享的内容）